全球低通脹重要條件可能已站在逆轉(zhuǎn)關(guān)口 美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)估通脹率達(dá)2%

經(jīng)濟(jì)全球化的深化是降低制造業(yè)成本、造成長期低通脹的重要原因。全球化加強(qiáng)了產(chǎn)業(yè)國際分工，推動(dòng)貨物、服務(wù)、資本、勞動(dòng)力跨境流動(dòng)，改善了產(chǎn)品和要素的供給。在全球產(chǎn)業(yè)鏈中總能找到成本更低的生產(chǎn)國來壓低產(chǎn)品價(jià)格，需求上升對(duì)價(jià)格的拉動(dòng)作用下降。因此，全球通脹水平被長期壓低。

但近年來，全球化進(jìn)程受到越來越多的挑戰(zhàn)。為了緩解本土產(chǎn)業(yè)空心化，維持自身在全球價(jià)值鏈中的地位，以美國為代表的發(fā)達(dá)國家開啟了“再工業(yè)化”進(jìn)程，以政策性引導(dǎo)的方式促進(jìn)高端制造業(yè)回流。2019年，美國制造業(yè)進(jìn)口比率由上年的13.1%下降到12.1%，2011年以來首次出現(xiàn)下降。新冠疫情全球大流行讓各國政府和跨國企業(yè)更深切認(rèn)識(shí)到構(gòu)建自主可控產(chǎn)業(yè)鏈的重要性。越來越多國家加大了吸引本國企業(yè)回流本土的政策力度，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈回流。全球產(chǎn)業(yè)鏈向區(qū)域內(nèi)整合與關(guān)鍵領(lǐng)域本土化方向重構(gòu)，產(chǎn)業(yè)鏈因此變得更短，全球貿(mào)易占經(jīng)濟(jì)總產(chǎn)出的份額呈萎縮態(tài)勢。

全球化進(jìn)程受阻提高了制造業(yè)成本。疫情加速了產(chǎn)業(yè)鏈回流，考慮到勞動(dòng)力成本較高等因素，美、日、歐等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的制造業(yè)成本也相應(yīng)更高。根據(jù)波士頓咨詢數(shù)據(jù)，德國、法國、日本制造業(yè)成本指數(shù)高達(dá)121、124和111，遠(yuǎn)高于中國、印度的96和87。在全球化進(jìn)程受阻背景下，對(duì)全球通脹水平的壓制作用將弱化，這意味著十幾年來全球低通脹的重要條件可能已站在逆轉(zhuǎn)關(guān)口。

美國拜登政府推行“大政府”政策思路，希望通過充分發(fā)揮功能財(cái)政作用推動(dòng)美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展。2020年，美國聯(lián)邦政府財(cái)政支出總額達(dá)6.55萬億美元，占GDP比重為31.2%，創(chuàng)近幾十年來新高。根據(jù)白宮預(yù)算管理局公布的數(shù)據(jù)，即便在疫情負(fù)面影響消退后，未來美國財(cái)政支出占GDP的比重也將高于之前的水平。

從財(cái)政支出用途來看，一方面，加大基建投資，改善美國薄弱的基礎(chǔ)設(shè)施現(xiàn)狀，將提振美國投資需求。從拜登政府提出的財(cái)政計(jì)劃來看，未來10年內(nèi)聯(lián)邦政府支出將增加7.3萬億美元，用于基礎(chǔ)設(shè)施(占33%)、公共教育(占26%)、社會(huì)保障(占21%)和醫(yī)療保健(占20%)等。另一方面，縮小貧富差距，加大對(duì)低收入人群的支持。拜登政府的美國救助計(jì)劃法案1.9萬億美元中，用于個(gè)人救助、稅收減免、民生的支出占比達(dá)67%左右。與高收入人群相比，中低收入群體的邊際消費(fèi)意愿更高。推動(dòng)社會(huì)分配的公平化，將更大程度增加消費(fèi)需求。

2020年，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)貨幣政策執(zhí)行框架進(jìn)行了重大調(diào)整，一是采用“平均通脹目標(biāo)”，將之前2%的通脹目標(biāo)調(diào)整為通脹率在一段時(shí)間內(nèi)平均達(dá)到2%;二是對(duì)就業(yè)情況的評(píng)估由實(shí)際就業(yè)與最高就業(yè)的偏離度，轉(zhuǎn)為對(duì)就業(yè)缺口狀況的評(píng)估。

在新的貨幣政策框架下，實(shí)現(xiàn)平均2%的通脹率意味著，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于加息將更加耐心和謹(jǐn)慎，將允許在一段時(shí)間內(nèi)容忍通脹水平適度高于2%。近日鮑威爾的講話繼續(xù)維持“鴿”派。他強(qiáng)調(diào)寬松的貨幣政策對(duì)美國經(jīng)濟(jì)有積極影響，認(rèn)為離勞動(dòng)力市場恢復(fù)還有很長的路要走，他還堅(jiān)持通脹“暫時(shí)論”的觀點(diǎn)，強(qiáng)調(diào)通脹率走高主要是基數(shù)效應(yīng)與供應(yīng)鏈瓶頸所致。考慮到前期美國通脹率長期低于2%，則未來通脹保持在2%以上，也并不會(huì)立馬導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)加息。同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)比之前更加關(guān)注就業(yè)問題，并提出美國菲利普斯曲線呈現(xiàn)平坦化趨勢，表明美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為即使出現(xiàn)就業(yè)市場過熱，也未必會(huì)有明顯的通脹風(fēng)險(xiǎn)。

7月27日，由于對(duì)經(jīng)濟(jì)增長前景的擔(dān)憂加劇，美國10年期國債實(shí)際收益率跌至歷史新低。剔除通脹因素的10年期國債實(shí)際收益率下跌5個(gè)基點(diǎn)至-1.127%。美國10年國債收益率的新低，意味著全球資本市場利率持續(xù)走低，將刺激資金追逐大宗商品或以房地產(chǎn)為代表的實(shí)物資產(chǎn)，這將使通脹率很難降下來。